История одного ЗПИФ

В изложении одного из крупнейших застройщиков Москвы — MR Group

Symphony 34 — девелоперский проект, упакованный в ЗПИФ. В момент своего появления в начале 2021 года такая конфигурация не имела аналогов на российском рынке и спустя 2,5 года так и не обрела конкурентов. С Александром Бондаренко, заместителем генерального директора MR Group, разбираемся во внутренней девелоперско-финансовой кухне.

Текст: Татьяна Панасюк

ВВЕДЕНИЕ, ДОСТАТОЧНО ДОЛГОЕ

Почему вообще ЗПИФ

Существуют два основных фактора, которые можно назвать преимуществами любого ЗПИФ.

• Первое и самое важное — ЗПИФ не является плательщиком налога на прибыль.

  
  

  Если фонд получает прибыль от продажи актива по цене выше цены покупки, то налог на прибыль не выплачивается. Или, например, ЗПИФ получает дивиденды от компании, которая ему принадлежит. Это тоже не облагается налогом вне зависимости от доли и срока владения. И если деньги внутри ЗПИФ реинвестируются, то получается, что это некий отсроченный беспроцентный кредит, который фонд получает в виде неуплаченного налога на прибыль или налога на дивиденды, и он действует ровно до тех пор, пока не принято решение вывести деньги из фонда или распределить в виде дохода пайщикам. Когда пайщики выводят деньги, это облагается налогом как любой доход по ценным бумагам. Или если фонд закрывается и паи погашаются, тогда возникает НДФЛ.

• Второе фундаментальное качество — так как паи ЗПИФ являются ценной бумагой, то есть могут обращаться в том числе на бирже, права пайщиков как владельцев ценных бумаг защищены Центробанком (ЦБ).

  Отсюда же следует, что реестр пайщиков, в отличие от владельцев ООО или других форм ведения бизнеса, не находится в открытом доступе, и пайщики таким образом отделены от того имущества, которое находится внутри ЗПИФ.
  

Резюмируя, можно сказать, что на этих двух основных факторах и строятся использование и популярность ЗПИФ.


Какой бизнес можно внести в ЗПИФ

Любой бизнес, не обязательно девелоперский, можно структурировать через ЗПИФ. Строительный проект (подходящий под определение, данное в 214-ФЗ) — это отдельное юридическое лицо, которое строит жилой комплекс (ЖК) и имеет отдельный финансовый результат. Если есть холдинговая компания, которая объединяет все эти проекты, то во многих случаях платится налог на дивиденды с прибыли проекта, и на эту сумму уменьшается прибыль и то, что реинвестируется. Если сверху стоит как зонтик ЗПИФ, выполняющий роль холдинга, то сумма налога на дивиденды не выплачивается и оборотный капитал растет.

Часто девелоперские проекты продаются, и маржа бывает существенной. При купле-продаже девелоперских проектов возникает финансовый результат, который не облагается налогом. Экономия благодаря использованию ЗПИФ в этом случае может быть гораздо выше и оправдывает функционирование такой структуры.

Защита прав пайщиков

В ЗПИФ есть такое правило: любые сделки проходят с участием оценщика. Это накладывает ряд ограничений. И второе — сделки подлежат обязательному согласованию независимым спецдепозитарием, и часто еще назначается инвестиционный комитет, где тоже есть своя процедура по одобрению сделок. Поначалу это вызывает некоторые сложности, но потом, когда девелоперы привыкают к такому стилю ведения бизнеса, все становится на свои места и превращается в рутину.

Такое регулирование направлено на защиту прав пайщиков, минимизирование возможностей проводить сделки по нерыночным ценам, с нерыночными контрагентами или с какими-либо нарушениями общепринятых норм ведения бизнеса. Поэтому пайщики, особенно миноритарии, в ЗПИФ больше защищены, чем если бы они напрямую владели долями в компании, где есть несколько участников.

Инвестиционный комитет

Инвестиционный комитет практически всегда состоит из представителей пайщиков. Как правило, это 3–5 человек, наделенных полномочиями согласовывать все сделки, которые проводятся с имуществом ЗПИФ.

Финансирование

ЗПИФ — это юридическая форма. От того что мы использовали ту или иную юридическую форму, деньги не появляются. Периодически встречается заблуждение: можно создать ЗПИФ, и откуда-то в нем появятся деньги. Нет. Сначала появляются инвесторы с деньгами, затем идеи, как структурировать их вложения.

Замена офшору

Возможностей для офшорной формы владения становится меньше, и ЗПИФы все чаще используют как некий аналог офшора внутри России — насколько это слово применимо для того, чтобы описать структурирование активов таким образом. А именно: владение активами не через акционерное общество или другие юридические образования, а через упаковку в ЗПИФ и управление через инструментарий ЗПИФ.

Заметный тренд — те, у кого достаточно большой объем активов, стремятся сделать свои управляющие компании. Они, собственно, и являются основным источником появления на рынке значительного числа новых небольших управляющих компаний.

ПЕРЕХОДИМ К КЕЙСУ

Разберем на примере нашего фонда. Это ЗПИФ Symphony 34, который был создан для структурирования одноименного ЖК в Москве рядом с метро «Дмитровская». Это четыре высотные башни в современном стиле и полностью сформированный квартал со всей необходимой структурой для жизни и ведения бизнеса. Идея была в том, чтобы привлечь частных инвесторов в капитал. Не в проектное финансирование, не в саму стройку, а именно в капитал, который нужен как доля собственного участия при запуске любого девелоперского проекта. Последовательность действий была следующей: изначально MR Group полностью сформировала этот проект, профинансировала приобретение площадки, работу с документами, стадию проектирования — то есть проинвестировала в создание специализированного застройщика под данный проект, который получил все необходимые разрешения, и далее уже на само строительство был получен лимит финансирования от банка «Дом РФ». После чего MR Group на 100% владела проектом Symphony 34 как основной инвестор, акционер и собственник данного ЖК.

ЗПИФ здесь — холдинговая компания застройщика, который ведет этот проект. Застройщик на 100% принадлежал ЗПИФ. 51% проекта был оставлен за MR Group, а 49% выставлено на продажу в партнерстве с разными финансовыми институтами. Самый крупный из них — УК «Открытие», совместно с которой провели упаковку и маркетирование данного продукта. Что означает продажа 49% проекта? Была высвобождена часть капитала, который изначально был проинвестирован в данный проект, чтобы получить возможность реинвестировать его в новые проекты.

Инвесторы, которые покупают паи ЗПИФ, по сути становятся микроакционерами, миноритарными собственниками долей и участвуют вместе с MR Group в девелопменте данного ЖК. Тот плюс, который они получат, это итоговая прибыль от проекта.

Очень важно отметить, что это не распределение метров, квартир или чего-то еще. Сам проект живет своей жизнью в строгом соответствии с регулированием строительной отрасли. Когда дом будет сдан, эскроу-счета будут раскрыты, прибыль будет распределена между всеми пайщиками ЗПИФ пропорционально.

Результаты

Результаты лучше у тех, кто вошел в проект раньше. Проект вышел на рынок в начале 2021 года, когда стоимость пая была примерно 1 млн 300 тыс. рублей. В декабре 2022 года было осуществлено дробление каждого пая на 10 для удобства проведения операций с ними. На июль 2023 года стоимость пая составила 233 тыс. рублей (или 2 млн 330 тыс. рублей за 10 паев). Доходность — точно выше, чем депозит или другие финансовые инструменты.

Нужно сделать оговорку, что этот успех не гарантирует такую же прибыль в будущем. Мы застали колоссальный рост цен на недвижимость в 2021 году. 

Естественно, это отразилось и на финансовой модели проекта, она существенно изменилась в лучшую сторону, и, как следствие, — на переоценке стоимости паев ЗПИФ, что и позволило увидеть такую доходность. Далее есть ожидаемая доходность. Наша финансовая модель показывает, что, если все будет идти не хуже, чем сейчас, мы увидим диапазон доходности между 17 и 20% годовых.

Горизонт инвестирования

В данном случае ЗПИФ живет столько, сколько живет сам проект. В момент сдачи дома (2025 год) начинается выплата дохода и продолжается до распродажи остатков. Основная сумма выплачивается в первые 1–2–3 квартала. Этот поток, дисконтированный по приведенной стоимости, и дает вышеназванную доходность.

О РЫНКЕ НЕДВИЖИМОСТИ

Кризис

Мы работаем на рынке Москвы уже 20 лет. Помним<и 2008, и 2014 годы, и пандемию. И каждый раз рынок недвижимости хоронили, но он хоронился на несколько месяцев, а потом неизменно возрождался. Если усреднять цифры, то на каждый девелоперский проект, а это 5–7 лет жизни, гарантированно придется или падение, или кризис. Но, как правило, в итоге выход в плюс. Пандемия — самый яркий пример, когда продажи в первые три месяца были близки к нулю, а потом у нас скупили все, что было.

Цены на жилье ограничены себестоимостью строительства. Скорее всего, мы увидим снижение объема сделок. Усилится конкуренция, ошибки будут меньше прощаться, и выживать будут те застройщики, которые дают качество. Это и сама концепция дома, и инфраструктура — миллион факторов, и все детали имеют значение.

Какое-то время номинальные рублевые цены будут стоять на месте. Но инфляцию никто не отменял, и с этой точки зрения жилье станет чуть доступнее, если доходы будут расти в соответствии с инфляцией. Локальные просадки в 3–5–7% — это рыночная волатильность. Но то, что стоило по 300 тысяч рублей за метр, не станет продаваться за 200.

Психология инвестора

Мы наблюдаем, что людям, которые инвестируют в финансовые инструменты, очень тяжело перестроиться на инвестиции в нефинансовые инструменты, и наоборот. Есть масса инвесторов, инвестирующих в квадратные метры, они очень тяжело переходят на фондовый рынок. Изначально мы считали, что спрос будет со стороны тех, кто инвестировал в квадратные метры и теперь зайдет через фонд. Но основной объем инвесторов пришел с финансового рынка, это те, кто инвестировали до этого в ценные бумаги и были готовы к риску.
Объективный момент — в таком ЗПИФ нет регулярной выплаты дохода, вся капитализация в конце проекта. Это может отпугивать, хотя многим крупным инвесторам регулярный доход не так и нужен. Мой призыв — не бояться или по крайней мере внимательнее посмотреть на этот инструмент. После всех событий наши паи выглядят лучше многих других финансовых инструментов. По данным ЦБ, в 1-м и 2-м кварталах 2022 года фонды недвижимости были единственной категорией фондов с положительной доходностью. По итогам 1-го квартала 2023 года фонды недвижимости также демонстрировали положительную доходность, говорится в обзоре Банка России.

Выбор фонда

На сегодня мы единственная компания, которая запустила такой фонд. Буду рад узнать, что кто-то еще вышел на рынок, для нас это было бы хорошо. Что касается рентных фондов — их огромное количество, в том числе у «ВЕЛЕС Капитала». Надо смотреть, что внутри — торговый центр, склад или офисная недвижимость. Кстати, я не знаю ни одного рентного фонда, который инвестировал бы в офисную недвижимость. Мне кажется, это перспективная история.